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如果是，台灣或許還看不到走出低匯率悲哀的轉機。

八月十九日，行政院將通過二○一一年中央政府總預算案。其中，中央銀行預計將貢獻一千八百億元；在政府歲入的一．六三兆元當中，央行的貢獻度高達一一％，再度扮演支援國庫的大戶角色。

急待央行奶水的國庫

那麼，應該為央行總裁彭淮南拍手喝采嗎？又或者，擔心的成分應該更多一些。

無論從哪個角度看，似乎都該捏把冷汗。首先，是要為彭淮南能否順利達成繳庫任務感到憂心。

二○○六年十二月二十五日，立委賴士葆在立法院中質疑彭淮南「刻意低編」央行的盈餘目標，彭淮南斬釘截鐵的回答：「央行盈餘具有高度不確定性！」因為央行的盈餘是以台幣計價，而持有的資產當中，高達九六％是屬於外幣資產，在台幣兌外幣的匯率波動是由市場決定之下，盈餘空間必須看市場供需的臉色。

當天下午，央行發布新聞稿，除了再次強調央行盈餘難測之外，並舉出在一九八七年至九○年間，因台幣兌美元大幅升值，導致央行連續四年沒有盈餘上繳國庫。

這個說法完全正確。而當時空拉回今天，央行所持有的外幣資產規模已不可和當時同日而語，彭淮南口中的「不確定性」自然也就更高了。

據最新公布的七月底數字，台灣外匯存底達到三七○一億美元的歷史新高水準；與○六年底的二六六一億美元相比，整整增加一○四○億美元，成長四成。

對於「賺錢」這件事來說，外匯存底變大是有好處的，只要台幣利率低於外幣利率，龐大的外幣資產就能輕鬆賺到足夠的「利差」。但在另一方面，「匯差」的風險卻也大幅升高。

一個簡單邏輯是，若三千七百億美元外匯存底都是持有美元計價資產，那麼，當台幣兌美元升值一元，央行淨值就要損失三千七百億元台幣，衝擊繳庫能力。尤其，外匯存底實際上持有的並不只有美元資產，還包括其他貨幣資產，央行即使能夠阻升台幣兌美元匯率，卻無力同時控制台幣兌各種貨幣的匯率。某種程度上，外匯存底就像是槓桿操作當中的曝險部位，外匯存底愈高，曝險部位愈大。

眼看馬政府啟動「全球招商、投資台灣」的招商引資計畫，台幣升值壓力向上急增，未來一年，手握龐大外幣資產的央行，還能否像魔術師一般的變出盈餘上繳國庫？難度不小。

盈利任務劣化台幣體質

事實上，如果攤開央行今年以來的資產負債表，在短期台幣升值之下，央行淨值已經開始反映「錢難賺」的現實。今年一月底，央行淨值仍在一．一兆元的水準，至六月底，已經掉到○．九兆元，如果與去年六月的一．九兆元相比，一年來，央行淨值衰退四二％之多。

但， 彭淮南真的無力回天嗎？顯然並非如此。雖然在國會殿堂疾呼盈餘難測，但央行近年來對於國庫的要求可說是有求必應。○六年，央行扛下一千六百億元歲入預算，結果繳出一九七九億元，○七年上繳一八五八億元，○八年金融海嘯，央行還是能夠變出一六七三億元。

到底彭淮南是怎麼變的？他總是能夠穩坐國庫大戶的魔術戲法，恐怕才是真正令財經學者捏把冷汗、感到憂心之處。

魔術手法外人總是看不穿，但卻不難揣測想像。當你把台幣匯率長期在三十二元上下狹幅徘徊、台灣逐漸形成所謂「三十二元體質」，與央行超穩定的繳庫能力稍作聯想，或許就能得到一個合理推論，壓低利率賺利差，搭配阻升台幣保淨值，恐怕就是達成任務的主要手法。

當然，這個魔術是有後遺症的。阻升台幣，意謂須用新台幣在市場買進外匯；如此一來，外匯存底的規模異常增加，阻升的難度愈高，放出的台幣愈多，而外匯存底的增加速度也愈快。

這就像是一場「無法落幕、愈演愈驚險」的魔術秀，年復一年，為了壓縮匯率順利繳庫，導致外匯存底不斷增加，央行的「曝險部位」愈來愈高，也就必須放出更多台幣穩定匯率，外匯存底再度增加。唯一不變的戲碼，是新台幣匯率永遠停在低檔水準，匯率偏低、熱錢氾濫所產生的內需不振、薪資不漲等等問題，也就永遠無解。

換言之，為了每年上演一場能夠滿足國庫的魔術秀，許多民生問題反倒因此愈形惡化；尤有甚者，貨幣匯率直接牽動國人購買力，據計算，若台幣升值二元，則全民資產可能增值十兆元。諷刺的是，不明究裡的市井小民，卻有可能像是這場秀的觀眾一般，只見到舞台上魔術師的精采演出就急著拍手喝采。

匯率不該只由央行管

要如何結束這場無法落幕的黑色魔術，「關鍵在於，政府根本就對央行的角色定位錯誤！」在看見政府再度編列央行繳庫高額預算後，政大金融系教授殷乃平如此評論。

世新大學財金系教授郭迺鋒則表示，除了政府不該對中央銀行編列繳庫預算之外，「對於外匯存底的管理機制，不妨參考國外先進國家的作法，至少，不能讓央行一手掌控。」

以鄰近國家新加坡為例，外匯存底基本上是由新加坡財政部主導，在財政部主導下的新加坡政府投資公司（ＧＩＣ）、淡馬錫控股（Temasek）及新加坡金融管理局（ＭＡＳ）共同管理，「會評估外匯存底是否過高，過高的部分，交給ＧＩＣ以主權基金的形式運用。」殷乃平解釋。

此外，在挪威，外匯存底的管理基本上是由財政部和挪威央行（Norges Bank）聯合主導。至於美國、日本，同樣也是屬於財政部、中央銀行共同管理的架構。

「簡單的說，如果一個國家愈來愈依賴外匯存底的盈餘貢獻，匯率環境也就越可能成為經濟思惟的干擾因素。」郭迺鋒一語道破問題關鍵，解決之道，一是國庫不依賴外匯存底盈餘，此外就是調整外匯存底控管機制。

預算已經編列，在招商引資與高外匯存底的難度底下，彭淮南會不會用更激烈的手法完成任務？這場令台下觀眾神迷卻也受傷的魔術何時落幕？這些問題，正在考驗領導者的智慧與決心。